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定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

时间:2018-11-28 09:03来源:财经新闻 作者:财经在线 点击:

  定制家居一度是外资非常青睐的板块。比如欧派家居,今年5月下旬,沪股通累计持股超过800万股,持股市值超过11亿元。但是,进入6月份后,外资开始快速撤离。目前,沪股通持有欧派家居的数量不到330万股,较半年前下降了一半以上。

  欧派家居外资持股变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  而另一只定制家居个股索菲亚(002572,股吧),从8月份起,外资也开始大幅减持。

  菲亚外资持股变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  上述两只个股最近半年来都出现腰斩的走势。

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  尽管股价也出现了大幅下跌,但是,尚品宅配却没有出现非常显著的减持行为

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  尚品宅配外资持股变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  将这三只个股进行横向比较可以发现:

  今年三季度尚品宅配净利润同比增长了42.28%

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  欧派家居前三季度净利润增速为27.07%

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  索菲亚前三季度净利润增速为20.16%,在三家公司中排名垫底。

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  因此,市场给予索菲亚的估值最低,其市盈率仅有16.89倍,而欧派家居和尚品宅配分别为22.27倍和28.71倍。

  此外,从净利润变化趋势来看,欧派家居三季报的业绩增速跌至2015年的水平,创出近年新低。

  欧派家居净利润变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  索菲亚三季度业绩增速也已跌至2009年以来的最低点

  索菲亚净利润变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  尚品宅配三季度业绩增速虽然也有所下滑,但降幅明显缓和很多

  尚品宅配净利润变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  这三家公司业绩的变化趋势,反映了定制家居的整体行业特性——为房地产的下游行业,受地产周期的显著影响,其中,尚品宅配相对更强的抗周期性,也和其较为独特的业务模式有关。

  在萝卜投研中,有一张定制家居行业的研究框架图,从图中可见,定制家居行业市场规模最大的两个子行业分别为定制橱柜(1027亿元)和定制衣柜(514亿元),二者合计1712亿元。

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  该行业有两个最重要的特性:无库存、现金流好。通俗的说,其商业逻辑是这样的(数据未必精准,只用来举例):1、终端消费者(基本都是零售客户)在定制家居厂商各地的门店下单1万元,需要预付5000元的定金给门店;2、门店拿到5000元定金,向定制家居厂商采购5000元的商品(切割好的板材、五金配件等);3、定制家居厂商根据门店的订单,生产板材等,并将其运送给各地门店。

  从定制家居上市公司的财报可以看出,其毛利基本在40%左右。

  索菲亚毛利率变化趋势

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  ▲ 截图来自:萝卜投研

  欧派家居毛利率变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  尚品宅配毛利率变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  这也意味着,在环节3中,定制家居厂商受到的5000元货款中,毛利率为2000元左右,先收款,后生产,按照订单进行生产,就保证了充裕的现金流,并只需维持很低的存货。

  定制家居门店在受到商品后,负责给终端用户安装(将木板组装成家居),然后收到另外5000元尾款。在这一过程中,门店其实也无需占用太多资金,只需专注于设计、销售和安装等服务工作。

  这一商业模式对实现了定制家居厂商和经销商(门店)的双赢,让定制家居行业迅速下沉到三四线城市,行业渗透率在短短数年间大幅攀升至20%。

  然而,房地产行业的低迷,特别是一手房精装修房比例受政策推动,不断提高,使得定制家居行业的商业逻辑发生了根本性的变化。

  从2015年开始,全国各地都出台了推动精装修房的政策措施。

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  目前,已有1/3的地产开发商的精装修率超过70%。

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  而在国内一线城市,精装修房的市场占比已经高达86%,二三四线城市精装修比例也相比2017年有明显增加。

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  精装修房占比的加大,最大的影响是,使得定制家居由toC的业务模式,变成了toB的业务模式。

  toC的业务模式中,定制家居厂商先收款,后采购和生产,属于占用客户资金的一方。

  而toB的业务模式中,定制家居厂商需要先采购、生产,后收到货款,属于被占用资金的一方。

  这直接反映到三家定制家居上市公司的应收账款数据上:

  索菲亚应收账款变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  欧派家居应收账款变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  尚品宅配应收账款变化趋势

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  ▲ 截图来自:萝卜投研

  如果精装修房比例持续加大,未来对定制家居行业还将来带进一步的影响,会降低行业的毛利,加快行业的洗牌,使得一批规模较小,实力较弱的企业永久性的退出。

  比如今年跌幅最大的一家定制家居行业上市公司,就从179元跌到了最低44元,短短7个月,跌幅高达75%!

定制家居行业:商业逻辑变化引发的股价暴跌

  本文大部分数据图表来自萝卜投研,且相关内容不构成投资建议。

  本文首发于微信公众号:萝卜投研。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

(责任编辑:王治强 HF013)

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